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項目融資專題房地產證券化專題.ppt

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房地產證券化專題公共經濟與管理學院張學文目錄一、房地產證券化內涵與外延二、美國的房地產證券化三、英國的房地產證券化四、日本的房地產證券化一、房地產證券化內涵與外延房地產證券化是資產證券化在房地產領域的具體應用,它是以房地產為對象,以房地產或與房地產有關的債權作擔保,發行股票、債券、單位信托或其他受益憑證,直接從市場籌集資金的一種資金融通機制。房地產證券化有兩種基本形態:一是房地產本身或所有權證券化(權益型),二是房地產抵押權的證券化(抵押權型)。其他則為二者的復合。 (一)權益型房地產證券化權益型房地產證券化可以分為三種具體的形式:項目融資證券化,它是以融資主體自身的資產或信譽作擔保,或針對某一房地產項目并以其建成后的銷售收益作擔保而發行的證券。房地產產權證券化,它是指通過有價證券形式,將房地產與投資者之間的直接物權關系轉化為由于擁有有價證券而形成的債權關系,使房地產的價值由固定的資本形態轉化為具有流動性的資本有價證券。房地產投資信托(REIT),它是一種大眾化的投資工具,是由專門的投資機構投資于房地產,通過發行受益證券或入股憑證的方式,將分散的不等額資金匯集成基金,交由專家進行經營和管理,投資者按出資比例分享基金的增值收益。(二)抵押權型房地產證券化抵押權型房地產證券化是指以一級市場(發行市場)上抵押貸款組合為基礎,發行抵押貸款證券的結構性融資行為。房地產抵押貸款證券化主要采取兩種方法:由二級抵押機構對房地產金融機構的住房抵押貸款項目進行“再貼現”,然后將此類貸款進行資產組合并發放有價證券,以“批發”的形式出售給機構投資者。由“特定交易組織”(Special Purpose Vehicle,SPV)無追索權地購買房地產金融機構持有的住房抵押貸款,然后將此貸款整合成有價證券,在市場上公開出售以收回資金。投資者不局限于機構投資者,也可以是個人投資者。二、美國的房地產證券化房地產證券化最早出現在20世紀60年代的美國,隨后在歐洲各國和日本得到普遍的推廣,由此在全球范圍內形成了房地產證券化發展的新時代。目前,國際上推行的房地產證券化模式中,美國,英國和日本這三個國家的房地產證券化模式最為成熟和典型。(一)美國房地產證券化發展歷程(二)美國的房地產投資信托(三)美國的房地產有限合伙(四)美國的住房抵押貸款證券化(一)美國房地產證券化發展歷程1960年代美國的房地產投資信托的興起代表著美國房地產項目融資證券化正式發展。1970年美國房地產抵押債權流通機制建立后,在市場上形成了一種新的證券商品——政府國民抵押協會債券,其后又陸續推出了“抵押擔保債務證書”、“抵押支付債券”、“抵押擔保債務證券”、“不動產投資信托”、“收益參加型的抵押信貸”等新的房地產證券品種,各種房地產證券迅速發展起來。目前,美國的房地產證券化模式主要有房地產投資信托、房地產有限合伙和住房抵押貸款證券化這三種形式。(二)美國的房地產投資信托美國的房地產投資信托,簡稱REIT,是由房地產投資信托基金公司負責對外發行收益憑證,向投資者募集資金?;I資之后基金公司將資金委托一家房地產開發公司,負責投資標的開發、管理及未來的出售,所獲利潤在扣除一般房地產管理費用及買賣傭金后,由收益憑證持有人分享。在REIT運行模式中,投資者通過購買REIT收益憑證的方式投資,由投資銀行參與其活動,投資者可隨時通過證券交易所進行收益憑證的轉讓。1、運作流程購買收益憑證轉讓證券交易所投資者分配資金房地產投資信托基金公司REIT組織者投資者投資銀行投資收益分配資金房地產開發、銷售個人各種基金人壽保險個人各種基金人壽保險2、美國的房地產投資信托的特點美國的REIT都是封閉式的,可以在二級市場進行流通,其特點是一是只能投資于房地產,二是其估價較容易,資產價值不用每月清算,而開放式則需每月清算。在美國,房地產投資信托基金作為一種封閉式的共同基金,不用納稅。這是因為,它起的是一種金融中介作用,替投資人購買房地產,所獲收益只在分配給投資人后,由投資人進行納稅,而不像一般的公司利潤那樣,要在公司和收入者兩方面被雙重征稅。3、美國房地產投資信托的運作大多數的房地產投資信托基金是由某個組織或某個機構發起的。這些基金的發起人可以自己管理基金,也可以從外面聘請經理進行基金的日常業務管理。房地產投資信托基金的發起人,包括商業銀行、獨立經紀人、房地產公司、聯營公司、人壽保險公司等。在20世紀60年代后期,很多大銀行發起了這種基金并對其進行管理,其中很多基金進行高風險貸款,在1973年至1974年間紛紛破產倒閉。此后,銀行不大發起這種基金。到1985年,只有3家商業銀行仍發起這種基金,而大多數基金則由房地產業專門人員發起并管理。4、美國房地產投資信托資本化特征美國所有的REITs都以權益擁有的方式被資本化了。如果REIT是個公司,它將發行普通股,有時也會發行優先股。如果不是公司形式,則通常發行收益憑證。對于完全靠股東權益籌集建立起來的REIT,其投資資本來源于出售股票的收入。有時,REIT會同時發行兩種不同的股票,以滿足不同投資者的需要。如REIT可以同時發行資本收益股和收入收益股,投資者購買資本收益股可享受資本增值帶來的收益,投資購買收入收益股則可從公司的營業凈收入中取得收益。5、房地產投資信托的基本類型1、權益型REITs2、抵押權型REITs權益型REITs投資者擁有房地產的股權并對其進行運用以獲得收入,每個投資者都是股東,依其所持有的股份分享投資收益。80年代,隨著美國該業務的發展,REIT的股價不斷上升,使投資者從其所擁有的房地產的運作中獲得了可觀的股利收入。抵押權型REITs指房地產經營者以該房地產作抵押,從基金投資人處借入長期款項,投資人獲取利息收入。這種形式的REITs,當市場利率高時獲利很多,而利率下降時,收益也會減少。抵押權型REITs投資可以是住宅開發、旅游景點開發、商業開發、直接抵押貸款、參與抵押貸款、抵押貸款擔保債券。(三)美國的房地產有限合伙 房地產有限合伙組織是經理合伙人以發起人身份建立起來的,RELP通常是經理合伙人為購買房地產或參與房地產市場經營籌資而設立的。RELP把自己的收益權出售給有限合伙人,并從中籌得經營資金?;I資后,RELP要出資設立房地產營運公司,而經理合伙人要為營運公司承擔無限責任。房地產營運公司取得了經理合伙人的房地產后,負責經營管理。房地產有限合伙運用流程圖房地產的管理、運營出資建立出資出資購買收益權經理合伙人有限合伙人無限責任人RELP營運公司(四)美國的住房抵押貸款證券化在住房抵押貸款證券化的過程中,住房抵押貸款發放機構(如商業銀行)將其持有的抵押貸款,按照不同的地域、利率、期限等集合成抵押貸款組合,出售給SPV(政府成立的專門機構或信托公司),由其將購買的抵押貸款證券組合經擔保和信用增級后,以抵押擔保證券的形式出售給投資者。由于抵押貸款具有利率風險、借款人違約風險、提前償還等多種風險,通過SPV對抵押擔保證券采取擔保、保險、評級等信用手段可保護投資人的利益,同時也降低了發行人的融資成本。出售債權收入資金發行ABS提供擔保購買資金二級市場一級市場住房抵押貸款發放資本市場投資者住房抵押貸款發行銀行特設機構SPV發行人或中介機構信用擔保機構購房者資本市場投資者三、英國的房地產證券化房地產抵押貸款證券化單一房地產證券化模式 授權房地產單位信托 1、房地產抵押貸款證券化 1、建立住房抵押有限公司1986以前,英國的主要住宅金融機構是建筑社,但建筑社以吸納零星的私人儲蓄為主,缺乏有效途徑將機構存款引入住房融資領域。住房抵押貸款證券化的主要目的就是拓寬住房融資來源。 英國住房抵押有限公司建立于1986年3月,是一個私營企業。資產證券化是該公司控制成本、獲得資金、避免風險、實現公司目標最基本的工具。2、選擇主承銷商選擇有經驗的、聲譽優良的主承銷商直接關系到資產證券化的成敗,通常HMC要求主承銷商完成以下任務:設計債券、與發行機構談判、為債券定價、組織債券承銷團、銷售債券、在二級市場上造市。HMC一直以組織招標會的方式來為發行的債券定價。3、選擇債券擔保人抵押債券的擔保人對增強債券的信用、穩定投資者的信心起著十分積極的作用。法律債券信托公司(The Law Debenture Trust Corporation)一直是HMC的債券擔保人。HMC在進行債券信用增級時一般采用以下三種方式:貸款組合保險,流動便利,優先/次級結構。4、選擇債券利率HMC視市場情況,交替采用浮動利率債券和固定利率債券兩種證券結構來發行抵押貸款債券。5、經營策略與技巧 英國HMC充分利用了自己的力量,其經營策略以及經營技巧的內容包括更低的成本;通過有效地構造融資工具,獲得比實體經濟更高的資產回報率;將多樣化的產品通過經紀人發售,以滿足消費者不同的(有時甚至是相反的)要求的能力;高效率的服務;有效地將所籌資金保護到期滿為止的能力。通過上述經營策略以及經營技巧,將自己組織成集中貸款者,發行高效率的債券,提供更多多樣化的產品,從而在抵押市場上獲得越來越多的份額。2、單一房地產證券化模式此模式是指房地產公司就其所有的房地產采取記名登記方式發行股票,并以大額投資者特別是機構投資者為主要發售對象。這種模式下的投資者主要目的是憑借其對所投資的房地產所有權來取得租金所以在房地產公司申請發行股票時,證券交易所的審查委員會要求該房地產的租賃收入應高于與該房地產有關的各項支出,從而確保在該支股票上市后能保證投資人的利益。若其認為股票的負債比率過高,則可阻止其發行或在上市后責令下市。由于此模式下的股票發行申請人即房地產公司和主要的投資者都是法人組織,故其收益將會遭受英國雙重征稅的重負,影響了投資收益,這是該模式最大的缺陷。3、授權房地產單位信托 (APUT)由受托人收取投資者支付的資本,信托單位被發行給任何符合現行規則的申請人。APUT允許投資于房地產,以及在包括經濟合作與發展組織(OECD)成員國范圍內的房地產相關證券。授權房地產單位信托使得英國房地產機構投資于歐洲房地產以及美國、日本和其他亞洲國家的房地產,同時又能避免伴隨房地產直接所有權產生的例如單個房地產風險等所有問題。四、日本的房地產證券化土地信托信托型抵押債權證券化信托型項目融資證券化土地信托信托契約租金租賃支付建造價款建筑承攬契約支付本息借支信托財產信托收益分配信托受益權土地信托土地所有人、信托人兼最初受益人信托銀行(受托人)土地信托專帳信托財產(土地)信托財產(建筑物)金融機關等建設公司承租人管理公司土地信托日本的土地信托是指土地所有人(委托人)把土地交付給信托銀行(受托人),而信托銀行根據與土地所有人簽訂的信托契約的規定,全責進行土地的規劃及開發利用工作,包括企劃方案的擬訂、調度開發及建造建筑物、完工后建筑物的有效運用和管理等,同時,信托銀行將建筑物的運用收益扣除建筑物的建設和管理費用以及約定的信托報酬后,以信托受益的方式付給土地的所有人。土地信托可簡單分為出售型和租賃型土地信托,在日本土地信托實務中,有九成以上都屬于租賃型土地信托。 信托型抵押債權證券化銀行和其他金融機構以及住宅貸款專業公司,將其所持有的適合于信托的住宅貸款債權匯積成一定數額后,信托給信托銀行。在積累債權時,對貸出時間、利率和擔保等條件類似的住宅貸款債權進行分類選擇。 3.信托銀行根據住宅貸款債權信托契約,從住宅貸款債權人手中取得債權證書及其它有關文件,同時發給住宅貸款債權人受益權證書。4.住宅貸款的債權人將受益權分為兩類,在信托期限內歸還本息的受益權(第一受益權),由本人作為受益者保存受益權證書:在超過信托期后歸還本金的受益權〔第二受益權),則通過將受益證書賣給第三者的辦法流通債權以便于受益者籌措資金。把受益權一分為二是為了防止第二受益權者的資金運用效率下降,避免業務復雜化,并以此提高住宅貸款債權信托的商品性。 5.根據前述委托事項,住宅貸款債權人把債務人按約定日期支付的本息,寄給信托銀行。6.在一般情況下,債務人每月都支同等金額的利息,并償少量本金(特別是貸款初期,在應償還的本息中利息比較大)。受益者若通過他人接受償還的信托債權本金,則不利于資金的運用和簡化業務手續。 7.信托銀行在托收貸款中扣除手續費、信托報酬之外,對第一受益人(住宅貸款債權人)支付債務人所償還的本金和紅利后,再對第二受益人支付紅利。最后,信托期結束后,信托銀行對第一受益人交付信托所剩的本金,并以此換取收益權證書;對第二受益人交付按時價變現的本金,并以此換取收益權證書。 信托型項目融資證券化日本信托型房地產項目融資證券化的運行程序為:房地產銷售公司將投資標的—在建大樓的所有權以標準日元單位進行分割,并以共有權形式出讓投資者。投資者在接受標的物轉讓的同時,將標的物信托給信托銀行,由此獲得受益權證書。信托銀行再將標的物租賃給房地產公司,并由其轉租給客戶。信托銀行從房地產公司那里收取租金,扣除信托報酬后,每年給投資者支付兩次報酬。超過規定期限,比如10年期限的信托財產,信托銀行即按市價將信托財產出售,并將收入分配給投資者。
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